Reperfilamiento de las Letras de los inversores institucionales. 
Otra bicicleta en puerta
La modificación en las condiciones de pago de la deuda de corto plazo de las entidades jurídicas podría resultar poco efectivas para frenar el drenaje de dólares.
El ministro de Hacienda, Hernán Lacunza.El ministro de Hacienda, Hernán Lacunza.El ministro de Hacienda, Hernán Lacunza.El ministro de Hacienda, Hernán Lacunza.El ministro de Hacienda, Hernán Lacunza.
El ministro de Hacienda, Hernán Lacunza. 
Imagen: Leandro Teysseire

Si bien hasta el momento el mercado secundario de las Letes en dólares era muy ilíquido, el reperfilamento de la deuda de corto plazo abre un mecanismo de mercado para activar dicho mercado secundario. En base a que el Decreto de Necesidad de Urgencia N°596/2019 establece que las entidades jurídicas no podrás cobrar el cien por ciento de sus tenencias al vencimiento (será en tres cuotas de 15 por ciento al vencimiento del instrumento, 25 a los 90 días y el 60 restante a los 180 días), siendo sólo las personas físicas quienes pueda acceder a lo que ahora aparece un privilegio. Tal restricciones sobre las entidades jurídicas generan una necesidad de liquidez para las mismas, que estimula la predisposición de las instituciones a desprenderse de las mismas posiblemente a un valor menor a su valor nominal. Si conjugamos esa necesidad con disponibilidad o derecho de las personas físicas a cobrar en tiempo y forma el 100 por ciento del valor nominal, se podría pensar que se dada un contexto para que emerja la posibilidad por parte de las entidades de deshacerse de dichos títulos vendiéndolos en el mercado secundario a las personas físicas a descuento de forma que sea atractivo para estas últimas comprar las mismas y hacerse de una rentabilidad más que significativa en dólares.

La pregunta es si se permitirá efectuar esta relación de mercado. Al momento de escribir estas líneas, el desconocimiento en algunas instituciones financieras parece ser importante dado que ante el intento de materializar dicha operación se me informó que no se podía con un día de antelación pero que desconocían el tiempo previo necesario. Sin embargo, posteriormente me informan que el tiempo requerido por los tiempos legales sería de 5 días hábiles, pero que desconocían si estaba permitido o no, dado que nadie tenía noción al respecto.

A primera vista, si el objetivo del nuevo reperfilamiento es preservar reservas para hacer frente a posibles corridas cambiarias, parecería no ser necesario impedir la operatoria anterior dado que uno podría pensar que ello podría hacerse con los dólares disponibles de los individuos tenedores de Letes. Sin embargo, al poder generarse un nicho importante de rentabilidad en dólares, muchos personas físicas podrían tentarse a comprar dólares con depósitos en pesos y comprar letras en el mercado secundarios. De esta forma, las entidades jurídicas podrían sortear la restricción de acceder a la totalidad de los montos invertidos colocando sus letras en dólares en el mercado secundario con un descuento razonable mientras que las personas físicas podrías alcanzar una rentabilidad interesante en dólares.

En base a esa oportunidad, se podría pensar que el contexto de incertidumbre ante la posibilidad de default es suficiente desinhibidor como para que la personas físicas se den vuelta de los pesos y los coloque en letras en dólares en el mercado secundario. Sin embargo, eso podría depender del tiempo necesario de tenencia de las letras en dólares; por ejemplo, si hubiese sido posible comprar hoy las letras que vencen mañana en el mercado secundario, sólo hubiese requerido un día para cobrarlas, de haber sido eso posible y dado que el valor de mercado de las letras que vencen mañana hoy era del 60 por ciento de su valor nominal, una persona física que comprar hoy 10.200 dólares en el mercado secundario, mañana habría cobrar 17.000, implicando una ganancia diaria de 66,7 por ciento. Claramente, y por lo informado por una entidad bancaria relevante, dicha operación no es factible dado que el tiempo mínimo para efectuar la operatoria es de 5 días. Sin embargo, dicho lapso de tiempo, no parece ser demasiado extenso, por ejemplo para las letes que vencerán el 25 de octubre, sería factiblemente para una persona física efectuar la compra de dólares una semana antes de su vencimiento y realizar la operatoria con un elevado rendimiento sin correr un elevado riesgo. Esto no sería inocuo para el gobierno porque tendría como correlato una caída de reservas, de ser esto generalizado, el impacto de reservas podría tener impactos relevantes sobre la caída de reservas que el gobierno intenta impedir.

En vista de esto, el reperfilamiento establecido por el gobierno, si bien podría implicar alguna fricción sobre la salida de dólares por estirar los vencimientos y evitar la continua caída de reservas que se viene observando en las últimas semanas, podría resultar algo inefectivo si resulta posible efectuar la compra y venta de las Letes en el mercado secundario. En base a esto, es previsible que el gobierno, establezca regulaciones sobre el mercado impidiendo dichas operaciones o restringiendo un tiempo mínimo extenso para las mismas. De esta forma se observa no sólo que las medidas adoptadas el miércoles 28 de agosto puedan ser inefectivas sino que la regulación sobre el mercado resulta imprescindibles para la consecución de ciertos objetivos económicos. 

* Economista

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