Temas de debate: Qué hacer para frenar la devaluación y evitar una hiperinflación
Cómo estabilizar el barco
Los especialistas coinciden en que toda la artillería de corto plazo debería apuntar a controlar el dólar y evitar un traspaso rápido a precios para apaciguar las expectativas de un descontrol aún mayor.
Imagen: Guadalupe Lombardo

Producción: Tomás Lukin


Evitar la barbarie

Por Julián Grancharoff*

A partir del domingo 11 de agosto la sociedad argentina ingresó en un delicado sendero donde existen riesgos ciertos de entrar en una crisis de gran magnitud. Los resultados electorales y el posterior desempeño de los mercados demostraron que la campaña monocorde del oficialismo, que intentó a toda fuerza ligar un posible gobierno de Alberto Fernández con el proceso que tristemente vive el pueblo venezolano, no ha tenido el efecto esperado sobre los votantes, pero sí ha hecho lo suyo sobre “el mercado”.

Así, en un escenario donde las bases de la economía son igual de delicadas que el viernes previo a las PASO, la victoria contundente del candidato opositor implicó que las acciones del sector financiero se hundan más del 50 por ciento, que el Merval registre una pérdida del 40 por ciento, que el riesgo país se acerque a los 2000 puntos y que el dólar mayorista llegue a tocar los 61 pesos.

Uno de los peligros actuales es que la economía entre en la vieja y conocida espiralización de dólar-gasto público-precios-salarios que podría sumergir al país en una hiperinflación. Si bien existen infinitos factores que pueden implicar un salto brusco en el tipo de cambio, uno de los grandes desafíos a resolver será el stock de deuda de corto plazo en pesos. Los no residentes, por lo general más volátiles y cortoplacistas, tienen el equivalente a unos 22 mil millones de dólares en instrumentos en pesos y, además, el stock de plazos fijos en pesos asciende a unos 20 mil millones de dólares. Si bien el salto del tipo de cambio licuó buena parte de estos pasivos, emergen como una demanda latente de dólares en caso de darse una realocación de carteras desde instrumentos en pesos a otros en moneda extranjera.

A lo anterior se suma el riesgo de default de la deuda pública dado que, con esta nueva devaluación, la misma ya supera el 100 por ciento del PIB. Si bien es cierto que, en términos del producto, los vencimientos de corto plazo son reducidos (del 5 por ciento aproximadamente frente al 30 por ciento en 2002), habrá que conseguir los dólares de algún lado. Dado que la última licitación de Letes ha quedado prácticamente desierta, el mercado pareciera verse completamente cerrado para Argentina.

Es necesario que el FMI acepte que lo último que se necesita en estos momentos es un BCRA atado de manos, sin capacidad de realizar intervenciones discrecionales y limitadas en los montos de intervención. Actualmente las reservas netas alcanzan los 17 mil millones de dólares, que no son pocas pero tampoco abundan, por lo que deben ser utilizadas de manera puntual e inteligente. A estas se suman 7200 millones del FMI, que están en las arcas del BCRA como “fortalecimiento de reservas”, y 1000 millones al “pago de deuda futura”. Además, está el swap con China por 18.300 millones que, de activarse, pagaría una tasa de 7,5 por ciento, la cual luce bajísima en el contexto de estrés actual.

En este sentido, toda la artillería de corto plazo debería apuntar a controlar el dólar, evitar un traspaso grande y rápido a los precios (sería útil que las retenciones fueran una alícuota y no una suma fija) y apaciguar las expectativas de devaluación de modo que reaparezca la oferta de dólares. Es importante señalar que, en esta situación, la implementación de controles de capitales puede ser peor que la enfermedad, pues se corre el riesgo de generar una desconfianza de tal magnitud que termine provocando una corrida bancaria. La misma podría verse desatada a pesar de que el stock de depósitos en dólares se mantiene en niveles récord (de casi 32 mil millones de dólares) y de que los bancos tienen mucha liquidez en dólares, dado que más de la mitad de los depósitos se encuentran encajados en el BCRA.

Por último, y desde una perspectiva propositiva, hay varias acciones que podrían ayudar a estabilizar la economía: anunciar una renegociación con el FMI que garantice el paso a un programa de facilidades extendidas, establecer medidas que incentiven la oferta de dólares (restablecer la obligación de liquidar las exportaciones, por ejemplo), recomprar parte de la deuda de corto plazo con los dólares del Fondo en las arcas del BCRA -tal vez ya sea un poco tarde dada cierta recuperación de los bonos del día jueves-, definir una banda cambiaria indexada y con una oferta grande de dólares en el techo de la misma -podrían usarse los 4,6 MM de USD que le quedan al Tesoro por vender-, establecer un piso a la tasa de plazos fijos, o volver a un esquema de instrumentos de inversión en pesos sin mediación de los bancos comerciales y sin posibilidad de ingreso para no residentes, entre otras.

La situación es delicada pero aún queda cierto margen de acción para evitar que la crisis pase a niveles superiores. La Historia juzgará la responsabilidad de Mauricio Macri en todo este proceso, pero ahora lo importante es evitar la barbarie. La culpa no es de los gauchos.

*Economista del Observatorio de Coyuntura Económica y Políticas Públicas (OCEPP)

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Limitar la volatilidad

Por Roberto Lampa*

La tremenda derrota sufrida por el gobierno en las PASO implicó el fin de la tregua cambiaria lograda con el respaldo incondicional del FMI y confirmó los pronósticos de unos pocos analistas que vaticinaron sobre los serios riesgos que enfrentaba la economía argentina. ¿Por qué entonces la mayoría de los observadores apostaron a una substancial estabilidad de la economía hasta el cambio de gobierno? Por la enésima vez, el problema parece estar en la insuficiente atención prestada hacia la coyuntura externa durante los últimos cuatro años.

Dicho exceso de patriotismo (o, si prefieren, de provincialismo) es particularmente evidente en la completa desestimación del complejo fenómeno de la financierización, sobre el cual un número creciente de trabajos, tanto ortodoxos como heterodoxos, se ha enfocado. La crisis internacional ha implicado la caída de las tasas de intereses en el primer mundo, que en muchos casos se han vuelto negativas en términos reales. Para el ciclópeo circuito financiero del centro se ha tratado de un problema importante, cuya solución ha involucrado directamente a los países emergentes. Lo que en primera instancia parecía un golpe mortal a la especulación financiera (dado que bajas tasas de interés implican bajas ganancias financieras) se ha vuelto una increíble oportunidad. Los grandes actores financieros comenzaron a financiarse a bajo costo en los mercados centrales para luego desplazar sus capitales hacia las plazas financieras periféricas, que garantizaban altas ganancias debido a las altas tasas de interés.

Brasil representa el caso más importante en América del Sur. Así lo evidencia el enorme aumento de las reservas internacionales de su Banco Central que escalaron desde 30.000 a 400.000 millones de dólares en nueve años, a pesar de sus continuos déficits de la cuenta corriente. Sin embargo, no ha sido el único ejemplo, como testimonian los casos de México, Chile, Perú y Colombia.

Esta premisa es crucial para entender la estrategia del gobierno de Mauricio Macri y los motivos de su fracaso. Cuando en 2016 sus autoridades económicas anunciaban una lluvia de inversiones no se referían únicamente o principalmente a las inversiones tradicionales, en la que definimos algo anacrónicamente economía real, sino a una estrategia destinada a atraer capitales financieros.

Semejante voluntad es explicita en una elocuente charla dada en octubre de 2016 por el entonces presidente del Banco Central, Federico Sturzenegger, frente a la asociación de los bancos latinoamericanos. En su lectura de la coyuntura de la época, el primer mundo se encaminaba hacia una larga etapa de bajas tasas de interés, lo cual representaba una increíble oportunidad para los emergentes que hubiesen sabido atraer capitales con altos rendimientos financieros.

Dicho de otra manera, lo que el desafortunado ex presidente del BCRA quería hacer era, ni más ni menos, subirse al mismo tren que los demás países de la región. Sin embargo, para seguir con la metáfora, Argentina se iba a subir a dicho tren sin boleto y floja de papeles (verdes).

Un examen cuidadoso de las demás economías regionales evidenciaba dos aspectos cruciales: para ser sustentable, una estrategia de apertura financiera necesita de un paquete de medidas macro prudenciales, compuesto por un alto nivel de las reservas en dólares y unas normas finalizadas a desalentar el ingreso de capitales especulativos de muy corto plazo. Por ejemplo, un periodo mínimo de estadía para los capitales extranjeros en el país y la aplicación de fuertes multas en caso de no respetarlo.

La lógica de esas medidas es muy sencilla: para limitar la volatilidad financiera, un país emergente tiene que poder garantizar la estabilidad de su divisa, dado que la mínima señal de una posible devaluación actúa como disparador del egreso de capitales extranjeros, para evitar pérdidas.

Haber descuidado por completo esos aspectos, además en un contexto de alta o altísima fuga de capitales, ha implicado que Argentina atrajera únicamente capitales especulativos de corto plazo. Las consecuencias nefastas de semejantes flujos de capitales son las recurrentes crisis cambiarias, dado que cualquier señal que pueda indicar un cambio regresivo de la coyuntura argentina actúa como un disparador de tremendas fugas de capitales. Desarmar semejante armado y normalizar las expectativas de inversores domésticos e internacionales va a ser el desafío más importante para el próximo gobierno.

* Conicet / Idaes.

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