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Domingo, 25 de abril de 2010

ENFOQUE

Inversión y tasa de interés

 Por Javier Lewkowicz

Las dos medidas más relevantes en materia financiera dispuestas en la segunda mitad del año pasado por el Gobierno fueron la reapertura del canje y el pago de la deuda pública con reservas del Banco Central. Buena parte de la argumentación oficial para justificar tales políticas se basa en que generarían una baja en la tasa de interés y esto tendría un efecto positivo sobre la inversión. El alza en la inversión repercute sobre el empleo y relaja cuellos de botella, disminuyendo presión sobre los precios. El efecto final es virtuoso, pero el camino a transitar, sin políticas complementarias, está lleno de dificultades. La teoría económica heterodoxa discutió sobre esta desconexión real entre la tasa de interés y la inversión. Pero además, el sistema financiero local presenta poca disposición a dirigir el crédito hacia la producción, por lo que el estímulo a la inversión sólo a través de la baja en la tasa se vuelve todavía más difícil. Por ello, esa estrategia se presenta frágil, más aún teniendo en cuenta que deja de lado lo que podría ser el factor de mayor peso, que es la liberación de recursos internos para mejorar la política fiscal.

Tanto la reapertura del canje como el pago de deuda con reservas ya impactaron sobre la tasa de interés a la que el Estado se financia, y es esperable que lo sigan haciendo. A partir de estas medidas la confianza de los inversores en los bonos públicos se fortalece, por lo que demandan más títulos, subiendo su precio y en consecuencia cayendo su rendimiento. Esto es lo que expresa la caída en el riesgo país, que mide el diferencial de tasas entre un bono argentino en relación a uno emitido por la FED estadounidense, que se considera “libre de riesgo”. Además, la mejora en las condiciones de financiamiento público deberían repercutir en el acceso al crédito internacional para los grupos privados locales. Es que el default residual también afecta a la colocación de títulos privados, por lo que la reapertura del canje mejoraría también esta situación.

Suponiendo que para el caso del sistema financiero local la baja en la tasa de referencia de los títulos del sector público se pueda extender a la reducción de la tasa que cobran los bancos privados para otorgar créditos, tanto esta situación como la mejora en las condiciones para las multinacionales de acceder a la colocación de deuda no garantizan un efecto concreto sobre la inversión. Uno de los economistas que más hicieron hincapié en esta relación “no evidente” entre la tasa de interés y la inversión fue Keynes en su Teoría General.

El economista inglés confeccionó un esquema de determinación de la inversión diferente de la relación “clásica”. Resaltó, entre otras cosas, la importancia de las expectativas de los empresarios (animal spirits) para definir el nivel de inversión. La volatilidad que presentan las expectativas hacen que el Estado tenga poca capacidad de dirigir la inversión por medio de la política monetaria y los cambios en la tasa de interés.

Esta inestabilidad e “ingobernabilidad” de la inversión privada lleva al autor a recomendar que sea el Estado quien dirija el proceso de inversiones, debido a que “la inversión no puede dejarse con garantía de seguridad en manos de particulares”. De ahí que para curar los males del desempleo el Estado tome un rol mucho más activo, que se reflejó en buena parte de las políticas económicas de los años subsiguientes a la publicación de la obra. Pero el pensamiento de Keynes fue deglutido por la ortodoxia, que redujo la complejidad del fenómeno de la inversión y en buena medida restituyó el paradigma previo.

Por otro lado, el sistema financiero argentino presenta una dificultad estructural para inclinarse hacia la producción, por lo que no es esperable que una simple baja en la tasa de interés permita redirigir el crédito para que aumente la inversión. Es que en la actualidad la rentabilidad de los bancos para financiar el consumo es tan alta que optan por retacear el préstamo a empresas y “sentarse sobre la liquidez”. En este marco, es difícil que sin políticas complementarias pueda lograrse el objetivo final de mejorar el nivel de inversión.

Estas consideraciones teóricas y la dificultad concreta para el caso local hacen que el argumento del incremento en la inversión se torne frágil. Por otro lado, se desvía la atención sobre el factor que potencialmente podría ser el más importante, como es la mejora en la capacidad para hacer política fiscal, tanto a través de afrontar pagos con reservas como por la refinanciación de vencimientos a partir del canje.

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