La política monetaria macrista es cada vez más impredecible. Los anuncios de la semana pasada del Banco Central muestran la falta de coherencia teórica de la entidad y las dificultades para sostener un libreto por más de cinco meses. 

Hasta abril, el dinero era endógeno y el Central no tenía capacidad para definir la cantidad de pesos que circulaban en el mercado. La única herramienta que tenía era manejar la tasa de interés y aceptar que los privados decidan cuántos pesos querían conservar a esa tasa. 

La llegada de Luis Caputo al Central a mitad de año implicó el primer cambio discursivo. La autoridad monetaria comenzó a  intentar manipular tanto los agregados monetarios como las tasas de interés. En la última semana de septiembre el discurso terminó finalmente de pasar de un extremo al otro. 

El nuevo presidente Sandleris anunció que sólo se concentrará en definir la cantidad de pesos en circulación. No le importa que ocurre con las tasas de interés. El dinero ahora es puramente exógeno y el esquema de metas de inflación (fijar las tasas) ya no tiene importancia. 

Lo importante no es si la teoría es la correcta o incorrecta. Lo que sorprende es que en menos de 150 días el mismo Banco Central pasó casi sin grises de un esquema a otro. 

Esta nueva propuesta de emisión cero hasta mediados del año que viene puede analizarse en varios frentes. El primero es intentar entender qué busca la autoridad monetaria. La idea del plan no parece muy diferente a la de una convertibilidad (o dolarización), pero sin hacerla explícita. El Central plantea que a partir de ahora no habrá nuevos pesos en la economía. ¿Cómo debe interpretarse? La respuesta es que sin nuevos pesos el dólar debería alcanzar una cotización por encima de la que no puede subir, mientras que la única forma para que en esta economía puedan comprarse las mismas cantidades de producto es vendiendo dólares del colchón. 

El problema es que esa política se quiere aplicar en la economía argentina. Los sectores con ahorros dolarizados prefieren postergar consumo antes que ir al mercado cambiario a rematar divisas. Nunca hay suficiente certidumbre que dólar no va a subir y un Banco Central que en septiembre dice que no emitirá nuevos pesos puede en diciembre cambiar en 180 grados su programa monetario. Ya pasó este año.

El segundo frente para analizar la propuesta no es teórico sino práctico. ¿El Central tiene los instrumentos y la capacidad real para fijar la cantidad de dinero que circula en la economía? 

Los principales factores de emisión de la base monetaria son tres: 

1. La variación por sector externo (la emisión para comprar dólares en el mercado cambiario o la absorción de pesos por salir a vender divisas de las reservas). 

2. La emisión para financiar al Gobierno (pesos que se giran a través de Adelantos transitorios y utilidades). 

3. Los instrumentos para hacer operaciones de mercado abierto (emisión de Leliq para retirar pesos de circulación). 

La autoridad monetaria debería controlar estos tres factores de emisión si pretende cumplir el objetivo de evitar que haya nuevos pesos en la economía. Las variaciones por sector externo pueden controlarse si no hay intervenciones en el mercado cambiario. La emisión al Gobierno también puede manipularse al bajar a cero los giros de Adelantos y utilidades. El problema está en los instrumentos de absorción. La tasa de interés en pesos es muy elevada y los pasivos monetarios están constantemente generando la necesidad de emitir nuevos pesos para pagar esos intereses. Las Lebac ya demostraron que el Central no puede renovar como nueva deuda estos intereses en forma indefinida.