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Domingo, 28 de septiembre de 2014

POLéMICA INVERSIóN, TASA DE INTERéS Y DóLAR

Recetas keynesianas

Los autores proponen apreciar las diferencias estructurales de nuestra economía con respecto a la de los países para las cuales fueron ideadas las recomendaciones de Keynes.

 Por Jaime Saiegh y Daniel Novak *

El análisis keynesiano fue muy atinado para que Estados Unidos y el resto del mundo pudieran salir de la Gran Depresión de 1929/1933. Su principal hallazgo fue señalar que se puede estar en equilibrio macroeconómico sin pleno empleo de los factores productivos. Keynes postuló, contra el pensamiento neoclásico en boga, que la regla general era el equilibrio con cierto desempleo y que el pleno empleo era sólo un caso especial. El corolario de esto es que alguien se tiene que ocupar de lograr el equilibrio con pleno empleo y ese alguien es el Estado, manejado por un gobierno convencido de que tiene que intervenir para lograr ese objetivo.

La segunda condición para lograr el equilibrio económico con pleno empleo es que el Estado intervenga bien y no que lo haga aplicando herramientas inadecuadas a la realidad, porque en caso de equivocarse puede llevar no al equilibrio con pleno empleo sino a desequilibrios acumulativos con inestabilidad económica, lo que terminará cuestionando el enfoque keynesiano, retornando a recetas liberales de ajuste que sólo saben frenar los desequilibrios con más desempleo e inequidad social.

¿Cuál puede ser el motivo de la aplicación errónea de las recomendaciones keynesianas? El más importante es no apreciar las diferencias estructurales de nuestra economía con respecto a la de los países para las cuales fueron ideadas. Repasemos entonces en qué consisten las “recetas” económicas keynesianas para economías “normales” cuando el equilibrio macroeconómico se produce con cierto desempleo. Para Keynes el principal problema es la insuficiencia de la demanda agregada, compuesta por el consumo de toda la población, la inversión de las empresas y las exportaciones al resto del mundo. Para que no haya tendencias recesivas en el corto plazo, la demanda agregada debe poder absorber la oferta global de bienes y servicios, compuesta por el Producto Interno Bruto (PIB) y las importaciones.

Si la demanda agregada de toda la comunidad resulta insuficiente puede suceder, postuló Keynes, que la oferta global se adapte mediante un proceso recesivo por el cual los planes de producción se reduzcan, se suspenda o eche personal, y termine reduciendo los ingresos y bajando nuevamente el consumo, espiralizando la recesión.

¿Qué puede hacer el Estado para neutralizar esta tendencia recesiva?

Obviamente estimular los componentes de la demanda agregada para que no se caiga el consumo y los empresarios no abandonen planes de inversión; sobre las exportaciones es muy poco lo que se puede influir en el corto plazo.

¿Cuáles son las herramientas disponibles?

En primer lugar, como en el consumo y la inversión hay un importante componente de gasto público, el Estado puede operar rápidamente sobre ese componente.

¿De dónde saca la plata el Estado para eso?

Keynes decía que eso no era lo más importante, porque en una situación recesiva el déficit fiscal puede ser uno de los recursos para quebrar la tendencia.

Pero el Estado puede intentar otros mecanismos para recuperar el consumo y la inversión productiva. El más importante es la tasa de interés, ya que si la autoridad monetaria logra reducirla habrá crédito más barato para consumir y se activarán planes de inversión no rentables con tasas altas. Según Keynes, los empresarios saben calcular cuánto es el rendimiento de una inversión adicional en su negocio (la eficacia marginal del capital, EMK) y en la medida en que ese rendimiento sea superior a la tasa de interés (TI) estarán dispuestos a correr el riesgo de una inversión productiva. Cuánto más alta debe ser la EMK sobre la TI para correr ese riesgo depende de las señales de la economía y del clima de negocios.

¿Cómo puede el Estado manejar la tasa de interés en la economía?

A través de la política monetaria. Como en el corto plazo la demanda de dinero por parte de la gente y las empresas está relativamente dada, el principal instrumento del Estado para influir en la tasa de interés es el manejo de la oferta monetaria: emitiendo, incluso mediante el déficit fiscal, el Estado podría lograr que la tasa de interés interna baje, estimulando así el consumo y la inversión privados.

Pero el mismo Keynes advirtió que, en un clima de incertidumbre, la gente puede optar por atesorar el mayor dinero que se le ofrece, en vez de aplicarlo al consumo o la inversión y, en ese caso, el aumento de la oferta monetaria no surtiría efecto aunque la tasa de interés fuera nula; entonces la política monetaria pierde eficacia para reactivar la economía. A este efecto Keynes lo llamó “trampa de liquidez”, que en nuestro país para colmo tiene efectos colaterales porque la gente no atesora en pesos sino en dólares.

Hasta aquí, Keynes básico. Pero ¿qué pasa en la Argentina? ¿Es también para nosotros así de simple salir de una recesión? ¿Hay en la economía argentina rasgos distintivos que hagan necesario manejar con más cuidado las recetas keynesianas? Hay al menos dos que aconsejan mucha prudencia para no provocar lo contrario al objetivo propuesto. Uno es la restricción externa y el otro la restricción bimonetaria de nuestra economía debida a su irreversible dolarización.

La restricción externa es una característica estructural, identificada y estudiada por Marcelo Diamand. Proviene de la disponibilidad abundante de recursos naturales que hace que la producción primaria (cereales, soja y demás oleaginosas) tenga niveles de productividad mucho mayores que los del resto de la economía, especialmente la industria, con lo cual resulta muy competitiva a nivel internacional aun con un tipo de cambio (pesos por dólar) bajo, con el cual al resto de la economía le resulta muy difícil exportar y generar divisas. De esto deriva una tendencia estructural al retraso cambiario, que lleva a que la industria no sólo no genere las divisas que necesita para desarrollarse sino que además el país termine con crisis cíclicas en el balance de pagos cuando la economía se reactiva, y cada vez que la reactivación se come las reservas de divisas, reaparece la monserga liberal de que los argentinos (y sus gobiernos populistas) queremos vivir por encima de nuestras posibilidades, fomentando una industria ineficiente. El corolario es el descrédito de las políticas keynesianas para el pleno empleo, no complementadas con medidas adicionales que remuevan la restricción externa, con el agravante de que en períodos de presión inflacionaria existe la tentación de usar el retraso cambiario como ancla antiinflacionaria.

La segunda restricción, la de economía sin soberanía monetaria plena, complica la eficacia de las medidas keynesianas tradicionales y hasta puede llegar a provocar efectos inversos a los deseados. El problema es que el peso no cumple ya todas las funciones del dinero, algunas de la cuales han sido asumidas por el dólar. El dinero, para poder ser considerado tal, debe tener como funciones las de medio de cambio, medio de pago, reserva de valor y, en algunos casos, medio de pago internacional. El peso cumple con la primera función, bastante pero no totalmente con la segunda, no cumple con la tercera y mucho menos con la cuarta. En estas condiciones la demanda de dinero del público no es sólo de pesos sino también de dólares y, para peor, la incapacidad del peso de actuar como reserva de valor hace que la valorización de las inversiones y sus rendimientos se calculen en dólares.

Si la eficacia marginal del capital para decidir una inversión se calcula en dólares, ¿contra qué rendimiento alternativo se confronta para decidir su concreción?, y ¿qué efectividad puede tener la reducción de la tasa de interés en pesos para alentar esa inversión? El rendimiento financiero alternativo a una inversión productiva pasa a ser el de los títulos de la deuda pública nominados en dólares. Cuando la cotización de esos títulos cae, el rendimiento efectivo (tasa interna de retorno) aumenta y la inversión productiva se desalienta, porque es más negocio “invertir” en esos títulos que en una actividad productiva.

Así, la efectividad de reducir la tasa de interés en pesos para reactivar la economía se reduce mucho ya que queda circunscripta al crédito para consumo y no ya al estímulo de la inversión, combinación complicada porque aumentar el consumo sin alentar la inversión puede resultar inflacionario. Pero hay otro riesgo mayor aún, ya que en una economía bimonetaria la tasa de interés en pesos sirve para arbitrar en el mercado de cambios cuando hay expectativas de devaluación. Bajar la tasa de interés en pesos en un escenario recesivo con amenaza de restricción externa y consecuente expectativa de devaluación puede conducir no a la reactivación sino a la presión cambiaria, la suba del dólar blue y la remarcación preventiva de precios.

A modo de conclusión: 1) la aplicación de recetas keynesianas no “aggiornadas” puede provocar en lugar de reactivación efectos adversos de inestabilidad cambiaria y presión inflacionaria; 2) el retraso cambiario como ancla inflacionaria reaviva la restricción externa y el drenaje de divisas; y 3) el instrumento para recuperar la inversión privada no es la tasa de interés en pesos sino la reducción de la tasa interna de retorno de los títulos de la deuda pública emitida en dólares. Como éste es un instrumento mucho más difícil de manejar por parte del Estado porque influyen factores exógenos difíciles de controlar, como es el caso de los fondos buitre con la connivencia de la Justicia neoyorquina, quizás haya que asumir que no es tan factible evitar la contracción económica en el corto plazo, sin agregarle a esa situación un clima de incertidumbre e inestabilidad mayor que el actual, conocido como “estanflación”, es decir estancamiento con inflación, agravado con presión cambiaria latente. No percibir esto puede llevar a cometer un “pecado de omnipotencia keynesiana” con mayores costos que beneficios.

* Docentes de la Universidad Nacional Arturo Jauretche.

La opinión de los autores no involucra a la UNAJ.

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John Maynard Keynes.
 
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