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Sábado, 30 de abril de 2016

OPINIóN › LA NEGOCIACIóN CON LOS FONDOS BUITRE

¿Un “buen arreglo”?

La tasa de 7 por ciento anual de los nuevos bonos es muy elevada teniendo en cuenta el actual déficit de cuenta corriente. Si no desciende ese costo, aparece el peligro de un nuevo default.

 Por Alberto Müller *

La cancelación de la deuda con los holdouts costó cerca de 7 por ciento en términos de tasa de interés. Esto es presentado como una victoria. Se estaría así frente a un “regreso triunfal” al endeudamiento, algo que nos devolvería la pertenencia al mundo, luego de haber estado “desconectado” desde la suspensión de pagos en 2001. En rigor, no hay tal regreso, porque la Argentina se endeudó en estos años. Así ocurrió por ejemplo con el Gobierno de la CABA en 2010, con YPF más recientemente, y con la Provincia de Buenos Aires en vísperas del acuerdo con los holdouts. El logro estaría en el monto colocado, y sobre todo en el menor costo. La deuda tomada por la Provincia de Buenos Aires pagó un interés 2 puntos mayor. De hecho, no se entiende la urgencia por tomarla, con el acuerdo a la vista y la perspectiva de una reducción de la tasa de interés.

La cuestión acerca de si este arreglo era necesario está abierta a debate. No comparto las posiciones que rechazan cualquier arreglo, o que sostienen que este arreglo es de por sí fuente de calamidades futuras. En definitiva, la operación realizada no representa un monto insostenible de endeudamiento. Se trata de un monto modesto frente a la gran renegociación concretada en 2005 y 2010 y el rescate de una parte del capital adeudado.

Es cierto además que las circunstancias han cambiado. Siete años atrás el superávit externo permitía rescatar títulos y no aceptar las tasas abusivas que emergían de una eventual renovación del endeudamiento; pero éste ya no es más el caso. El déficit en la cuenta energética -producto básicamente del agotamiento de las reservas convencionales de hidrocarburos-, la crisis de Brasil y la brusca reversión de los términos de intercambio han llevado al déficit en la balanza comercial en 2015; esto no ocurría en Argentina desde 1999.

Incrementar los pasivos externos en la coyuntura puede ser una forma de conservar el nivel de actividad económica. Pero no se trata de algo sostenible en un plazo prolongado. La cuenta corriente (transacciones de bienes y servicios, más pago de intereses y utilidades) ha arrojado en 2015 un déficit de 15.935 millones de dólares. Si se tomara deuda para cubrir este quebranto a la tasa del 7 por ciento anual, esto llevaría a una espiral a la larga insostenible. Si se supone, sólo como hipótesis, que las transacciones (comerciales y de servicios) se mantuvieran de aquí en más, el solo efecto del pago de intereses de la deuda necesaria para sostenerlo duplicaría el saldo negativo de la cuenta corriente en 10 años, de mantenerse el costo del 7 por ciento. Y quizá esta hipótesis resulte optimista, cuando “los mercados” perciban que la Argentina está exponiéndose en forma creciente. Es que la tasa de 7 por ciento es en realidad muy elevada; el Tesoro de Estados Unidos, por caso, se endeuda a un costo de 1 por ciento.

La experiencia de los últimos 15 años sugiere que el efecto de la devaluación no será importante; cuando el peso se depreció 200 por ciento en 2002, no se asistió en los años siguientes a un boom exportador, ni tampoco a una fuerte sustitución de importaciones; y por ahora, nada lleva a pensar en algo diferente. Sólo resta esperar que el escenario externo mejore, de la mano de la recuperación de Brasil y de mejores términos de intercambio.

Lo que debería quedar claro es que el proceso en curso puede desembocar en una nueva reestructuración de la deuda, en las actuales condiciones. Si la Argentina no logra salir del déficit en cuenta corriente “por sus propios medios”, esto es, sin recurrir a mayores pasivos externos, este escenario tiene verosimilitud. Sólo una drástica caída de la tasa de interés de la deuda nueva podría dar más margen.

Pero nadie debería sorprenderse si esto ocurre, empezando por los propios tomadores de la deuda argentina: una tasa elevada de interés indica una expectativa mayor de default. Tiene además la extraña virtud de contribuir a este default; pero así son las reglas de las finanzas. Como escribió Michel Mussa, funcionario del Fondo Monetario Internacional, al tratar el caso argentino “como ocurre con todos los inversores que toman riesgos, sea donde fuere, cuando las cosas salen particularmente mal, éstos (incluyendo los tenedores de bonos y otros garantizados por obligaciones contractuales) asumen sus pérdidas”.

* Cespa-FCE-UBA.

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