El fetichismo del tipo de cambio
Imagen: NA

El 7 de enero de 2019, el gobierno de Cambiemos presentó el programa financiero para el corriente año, alegando que el PIB tendrá un crecimiento nulo (0 por ciento). El número previsto por las autoridades se ubica muy por encima del Relevamiento de Expectativas del Mercado que compila el Banco Central y de las estimaciones publicadas por los organismos internacionales que estiman una caída de entre 1,0 y 1,7 por ciento.

Si se observa en detalle la proyección de la actividad por componente del gasto, el escenario del gobierno supone que la economía estará traccionada por un incremento de 16,3 por ciento de las exportaciones y un descenso de las importaciones de 2,7 por ciento, que compensarían las caídas esperadas en el consumo privado, el consumo público y la inversión.

La literatura económica esgrime que el tipo de cambio es una de las herramientas principales para sortear los desbalances en la cuenta corriente o, más específicamente, la restricción externa. El cambio de precios relativos resultante de la devaluación, esto es, el aumento del precio de los bienes transables respecto de los no transables (esencialmente, la reducción del valor en dólares de los salarios) reorientaría la producción hacia los sectores que mejoraron en desmedro de los que empeoraron. El resultado de este redireccionamiento sería un aumento de las exportaciones y una contracción de las importaciones. El efecto neto sobre el balance comercial sería positivo y podría resultar expansivo de la demanda agregada si la sensibilidad de los flujos comerciales al tipo de cambio fuera lo bastante alta. Esa es la denominada condición de Marshall- Lerner.

El FMI asume que la condición Marshall-Lerner se cumple, por lo cual se habla de un “optimismo de las elasticidades”. En este sentido, puede inferirse que, desde la lógica macro, el programa financiero del Ministerio de Hacienda avalado por el Fondo y su bagaje teórico se apoya en el denominado “optimismo de las elasticidades”.

Sin embargo, la literatura empírica ha puesto en duda la aceptación del “optimismo de las elasticidades”. Lo que se observa es más bien lo contrario, lo que prima en una devaluación es, en realidad, el “pesimismo de las elasticidades”. Esto quiere decir que una devaluación del tipo de cambio real conlleva, en mayor medida, un descenso en las importaciones y no tanto un incremento en las exportaciones. En particular, esta caída de las importaciones es mayormente explicada por el deterioro de los ingresos del sector asalariado, que se ve afectado por una escalada de la inflación, dando lugar a una contracción en la absorción interna.

Para poder comprender cómo reaccionan las exportaciones de cada sector frente a una devaluación como la sucedida a mediados del año pasado estimamos la elasticidad de las exportaciones por rubro con relación al tipo de cambio real multilateral. Los resultados obtenidos sugieren que una modificación de precios relativos no necesariamente generará una mejora automática de las exportaciones. El “fetichismo” del tipo de cambio debe ser tratado con cuidado ya que, como observamos, el impacto que posee en las exportaciones es de moderado a bajo. Asimismo, lo que se desprende de este documento es que no todos los sectores exportadores son beneficiados, sino unos pocos y concentrados en productos primarios, ciertas manufacturas de origen agropecuario y, por último, muy pocas manufacturas industriales.

Si suponemos que a mediados del 2019 el tipo de cambio se incrementa hasta llegar a la banda superior, esto tendrá como consecuencia una mayor inflación y una posterior caída del consumo, pero si se mantiene en la banda inferior el desempeño de las exportaciones difícilmente sea el estimado por el gobierno.

El programa financiero presentado tiene una inconsistencia que con el correr del año se develará. En este sentido, o bien el gobierno está sobreestimando el crecimiento de las exportaciones o, como contracara, subestimando la caída del consumo privado. Ambos resultados ponen de relieve que el crecimiento económico proyectado será difícil de cumplimentar, poniendo en jaque la meta de “déficit cero”.

* Docente e Investigador de ITE.

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